證券資本化模板(10篇)

導言：作為寫作愛好者，不可錯過為您精心挑選的10篇證券資本化，它們將為您的寫作提供全新的視角，我們衷心期待您的閱讀，并希望這些內容能為您提供靈感和參考。

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1問題的提出

人力資本，顧名思義是通過對人力投資而形成的資本。通常認為，它是經過一定的教育、培訓等手段形成的勞動者的知識和技能，正如《新帕爾格雷夫經濟學大詞典》給出的定義：“人力資本是體現在人身上的技能和生產知識的存量。”因此，人力資本是蘊涵于勞動者中的一種能力，而勞動者則是這種能力的載體。回顧人力資本理論的發展，從20世紀50年代開始到80年代，人力資本理論得到主流經濟學的承認和重視，人力資本理論體系得以形成和發展。現代人力資本理論的研究是沿著宏觀和微觀兩條思路展開的。宏觀思路主要探討人力資本對經濟增長和經濟發展的影響等問題。另一種思路是人力資本理論的微觀研究思路，這一思路通過建立收益率函數，對個人及家庭的收入及其職業選擇等行為進行微觀層面的分析。主要有如下的三條線索：（1）TheodoreW.Schultz結合經濟增長問題的分析，明確提出了人力資本概念并闡述了人力資本的內容及其對經濟增長的重要作用；（2）JacobMincer在對有關收入分配和勞動市場行為等問題進行研究的過程中所開創的人力資本方法；（3）GaryS.Becker從其關于人力行為的一切方面均可以訴諸經濟學分析的一貫方法論出發，將新古典經濟學的基本工具應用于人力投資分析，提出了一套較為系統的人力資本理論框架。

2人力資本證券化：概念與特征

作為經濟增長基本要素的人力資源連同它的各種表現是天生附著在個人身上的資產，個人實際上控制著人力資產的發揮和生產性供給。與貨幣、土地和廠房等非人力資本相比，人力資本與其所有者具有不可分的特性。周其仁（1996）的研究表明，不管在什么樣的社會中，人力資本與其所有者不可分離的狀況都是無法改變的，不僅在羅森（Rosen，1985）所說的“自由社會”里，而且在巴澤爾（Barzel，1971）所考證的奴隸社會里人力資本只屬于個人的命題仍然成立。從資本的一般意義上理解，根據fisher（1930）的觀點資本是現在和將來收入流的源泉，因此，凡是可能產生未來收入的資源都是資產——這其中當然包括人的勞動能力和知識存量，而資本不過是資產的市場價值。資本作為資產動態的、價值化的表現形式可以在資本市場上被出售、收購、兼并，并相應地增值或貶值。人力資本同樣是一個具有價值的存量，能夠以存在于人體之中的知識、技能、健康等帶來現在和未來的產出與收益。人力資本與其他實物形態或價值形態的非人力資本不同，是難以用得到普遍認可的標準來進行度量的。而且在人力資本市場上，類似學歷證書、職業證書等人力資本價值顯示信號信息是殘缺的，難以直觀量化。因此，人力資本不像非人力資本那樣易于流動，存在承擔風險的可能性。

證券化作為目前國際金融市場上最具潛力的金融創新之一，其最大的作用就是提高資產的流動性。人力資本的證券化是基于把人力資本看作是個人所擁有的能夠在未來帶來一系列收入的知識和技能資產化，為更好地理解這個概念，我們首先對資產證券化從一般意義上做一個描述。資產證券化是將缺乏流動性但能夠產生穩定現金流的資產通過一定的金融結構安排，對資產中的風險與收益進行組合從而轉換成可以出售和流通的有固定收入的證券的過程。資產證券化是在資本市場上進行直接融資的一種方式，與發行其他金融產品（例如債券及股票）類似，資產證券化發行人在資本市場交易中是通過向投資者發行資產支持證券進行融資。不同之處在于，資產證券化產品的還款來源是一系列未來可回收的現金流，產生這些現金流的資產可以作為基礎抵押資產對資產證券化產品起到支持作用。因此，資產證券化的核心原理是以可預期的現金流進行融資。現在，幾乎任何金融資產——只要具有可預測和可回收的未來現金流，都可被用做資產證券化的基礎資產。因此，作為可帶來預期現金流的人力資產也可被用做證券化的基礎資產。人力資本證券化的中心思想是以可預期的收入為當前的消費融資。人力資本證券化問題實質上是一個終身的跨期最優消費-投資決策問題，利用金融工具把個人一輩子的消費和收入做一個更加平滑的、互相補充的安排，使得個人不至于在年輕、最需要錢的時候沒錢花，年紀大了有了錢，卻沒有時間、精力去享受。而“人力資本”的價值就在于勞動力潛在薪水的價值

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3人力資本報酬的證券化：金融產品創新需求

從個人主觀需求角度考慮，正如家庭經常要進行工作、職業培訓、退休計劃等經濟活動決策一樣，擁有人力資本所有權的個人最為重要的經濟決策是要在儲蓄與消費之間作出效用最大化的抉擇，而這一效用最大化的抉擇主要集中體現于具體的理財決策上，即他關注的是持有怎樣的金融資產。大多數有收入的個人對范圍廣泛的各種金融資產抱有潛在的興趣，這些資產的吸引力很大程度上取決于個人的收入狀況，即便從稅收和風險偏好這一有限的角度考慮，也能導致對金融資產需求的很大變化。而正是對各種金融資產的這種需求在背后推動著金融創新。投資者的需求刺激了各種金融機構提供投資者需要的資產組合。另外，風險動機也導致投資者對其所擁有的金融資產多樣化及規避風險方法的需求。

從宏觀經濟學的角度，我們可以把資產分為實物資產和金融資產兩大類。實物資產在我們經濟生活中的重要性不言自明，那么金融資產在我們的經濟生活中起什么作用呢？從理論分析的角度來說，金融資產的作用大致可以被歸納為兩條。（1）金融資產可以很容易地傳遞生產與消費之間的間隔。生產的目的是為了消費，由于有了金融資產，這兩者之間就可以拉開一個橫向的或縱向的距離。所謂橫向距離，是指在同一時間周期內人們可以把屬于自己的產品暫時“轉讓”給他人消費或用于再生產，這就是投資和信貸。所謂縱向距離，就是時間上的間隔。人們可以在年輕時多生產，以投資或儲蓄的形式把一部分產品轉化為金融資產，年老之后無力生產時，再把這部分金融資產轉還回商品消費。同時人們還可以以借貸的形式消費自己目前尚未生產出來的東西，即把將來的生產提前到現在消費。如果沒有金融資產，類似這樣把生產和消費在時間上前后推移是無法進行的，至少是相當困難的。（2）金融資產的使用可以大大地減少經濟活動的交易成本。交易成本是作用于貨幣需求的一個重要因素，不同的需求產生對不同類型金融資產的要求，交易成本高低使個人對需求預期發生變化。金融交易得以順利進行的前提正是雙方的預期，為了使交易按照自利的預期達成，交易雙方必然盡可能多的收集有關交易的準確信息，這會帶來支付成本的增加。此外，由于信息不對稱，會使金融交易合約不完全，往往容易陷入“逆向選擇”和“道德陷阱”的困境，這會帶來更高的交易成本。金融創新加強了金融資產之間的替代性，降低了融資成本，促進了交易主體通過金融市場融資從而推動了經濟發展。

參考文獻

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中圖分類號：F830.59 文獻標識碼：B 文章編號：1006-1770(2007)08-048-02

資產證券化是指將缺乏流動性但可在未來某個時期產生可預見的穩定現金流的資產，通過某種特殊的結構性重組，轉變為可以在金融市場上銷售和自由流通的證券，并據以融資的過程。在這一過程中，原始權益人將被證券化的基礎資產轉移給特別目的載體（special purpose vehicle，SPV），SPV以該基礎資產所產生的現金流為支撐向投資者發行資產支持證券，并用發行收入購買基礎資產，最終以基礎資產產生的現金流償還投資者。作為資產證券化載體的證券化產品，實際屬于固定收益產品，但其風險－收益特征要比國債、金融債、企業債等其他固定收益產品復雜，其一級證券由于支持的基礎資產較多，風險要低于金融債和企業債，當然收益也會隨之下降，而后續證券由于支持的基礎資產相對較少，風險就會高于金融債和企業債，其收益也隨之上升。

資產證券化的歷史較短，20世紀70年代美國出現了首筆住宅抵押貸款證券化產品，經過近40年的發展，目前已成為各大投資銀行的一般性業務，并遍及到企業的應收賬款、租金、版權專利費、信用卡、應收帳、汽車貸款應收帳、消費品分期付款等領域。美國的資產證券化主要有兩種方式：抵押貸款支持的證券化（MBS）和以其他資產支持的證券化（ABS），前者主要以住宅抵押貸款為抵押資產的基礎，后者是以汽車消費貸款、學生貸款以及應收款類資產等其它資產為基礎。美國擁有最大的資產證券化市場，其證券化規模已達到7.1萬億美元，為該國同期國債市場規模的2倍。其中，MBS和ABS占債券發行總額的53％，MBS總額超過4萬億美元、占全國住房抵押貸款75％以上，在固定收益債券市場占據很大份額。資產證券化作為一項重要的金融創新，在20世紀90年代已經引起國際金融組織和世界其他國家金融業的廣泛關注。1995年，世界銀行屬下的國際金融公司以其在南美等發展中國家的長期資產為抵押發行了4億美元不可追索的證券。在亞洲，資產證券化同樣得到迅速發展，1994年，香港第一次發行了3.5億港元的抵押貸款債券，到1998年，亞洲資產證券化市場僅80億美元規模，2004年迅速上升到680億美元。

20世紀90年代我國也進行了資產證券化的探索和試驗，但實際的發展較為緩慢。1992年三亞的地產投資證券實際就是一種資產證券化產品，但沒有使用“資產證券化”產品這一稱謂，直到2005年4月，人民銀行和銀監會聯合了《信貸資產證券化試點管理辦法》,才確定了在我國開展信貸資產證券化試點的基本法律框架，因此，直到2005年12月建元和開元資產證券化債券的發行，我國才開始正式將這一類的產品稱為“資產證券化”產品。

但是，盡管資產證券化得以“正名”，此后的2006年，資產證券化業務的發展卻出現了明顯的滯后，出現這種情況的原因主要有以下幾個：第一，我國現有的法律環境遠遠不能夠支持資產證券化產品的發展，我國《公司法》中對公司注冊資本和發債條件的限制以及《破產法》中對債權人保護范圍的規定使得資產證券化中最為重要的一個中介――特設機構（SPV）與資產的原所有人（即發行人）的地位構成矛盾；同時，相關的法律法規對金融資產收益權沒有明確的說明，無法實現資產證券化的破產隔離功能；第二，現有的會計和稅收制度的一些規定也限制了資產證券化功能的發揮，例如表外處理問題、稅收優惠問題等等；第三，我國的信用基礎薄弱，信用是資產證券化的核心。如果不從宏觀上改善信用環境的質量，過分依賴微觀項目的包裝技術，就會將風險和不對稱的收益預期轉移給投資者，從而會產生嚴重的后果，影響社會的穩定；第四，我國在資產證券化業務的監管方面政出多門，人民銀行、證監會、銀監會、發改委以及財政部、稅務總局等都在不同的方面對資產證券化業務的發展具有相應的監管權力，要開展資產證券化業務就要經過這些部門的層層審批，這就導致該項業務的發展受到較多的桎梏，相關政策很難得到有效實施；第五，目前我國資本市場投資工具比較單一，相應的市場規范還沒有建立，投資者行為也不成熟，這一方面造成了很高的投資風險，另一方面使市場資金愈發向儲蓄靠攏，使資本市場資金不足。正因為如此，資產證券化產品發行后的交易很不活躍，沒有起到提升資產流動性的作用；第六，商業銀行作為最大的貸款資產所有者，其開展資產證券化業務的興趣不大。目前可以用于資產證券化的貸款類別主要是居民消費類貸款，這樣的貸款在我國應該是具有較高償還率的，貸款質量相對較高，因此被商業銀行視為優質資產，在目前存在一定流動性泛濫的情況下，商業銀行的存貸比日益降低，商業銀行并不愿意將這些資產進行證券化融資。

雖然存在上述制約因素，但是，從中長期來看，資產證券化業務在我國的發展前途不可低估，將成為未來我國資本市場的一種重要的產品，我們可以從以下角度進行分析。

首先，從資產證券化的發行需求看，我國將會出現資產證券化發展的原因在于：第一，我國存在大量可用于資產證券化的資產，截至2006年底，我國居民的消費類貸款已經達到4.22萬億元人民幣，這其中很大一部分是最容易進行證券化的居民住房抵押貸款，其它具有穩定現金流的項目如高速公路、鐵路、橋梁等基礎設施建設項目也是很多；第二，我國很多資產的所有者也有進行資產證券化的內在需求，目前，我國正在進行農村小城鎮建設和新農村建設，這會帶來大量的資金需求，而高速公路以及高速鐵路等基礎設施的建設也是方興未艾，為解決如此龐大的資金需求，相應資產的所有者通過將前期資金投入形成的資產進行證券化以融資是一個十分現實的選擇；第三，資產證券化將成為解決銀行的資本充足率和不良資產問題的一種重要技術手段，我國的商業銀行在進行股份制改革后，其資本金得到補充，資本充足率已經達到國際水平，不良資產問題也正在逐步得到緩解。但是，隨著銀行業務的不斷擴展和解決不良資產問題的需要，銀行對資本金的需求是一個不斷增加的過程，通過股票市場融通資本金會帶來一定的控制權損失，而且到了一定程度就會受到產業政策的制約而無法繼續通過股票市場融資，這時，將一部分貸款資產通過證券化的形式從銀行的資產負債表中拿出去，就會成為銀行減輕對資本金需求壓力的重要手段，盡管消費類貸款可能還是商業銀行的優質資產，商業銀行也會產生將其進行證券化的需要。

其次，從市場投資者的需求看，市場投資者特別是機構投資者對資產證券化產品的需求會逐步加大，由于資產證券化產品的風險－收益水平隨著不同的層級而不同，這就使得資產證券化產品的風險－收益區間加大，能夠滿足不同投資者的投資需求，特別是對于機構投資者來說，如果其規模足夠大，就可以根據其投資需求定制能夠滿足其需要的資產證券化產品，資產證券化產品的這種性質使得機構投資者能夠找到非常切合其資產負債狀況的投資品種。例如，按揭抵押型證券化產品為了與其原始長期按揭資產的期限配套，通常會發行中長期資產證券化產品，而且此類產品由于有資產包的支持，其風險－收益狀況要好于一般的企業債和金融債，因此，市場投資者尤其是保險公司、養老基金等具有長期負債結構的機構投資者對此類產品的需求較大。與此同時，我國的股票市場經過一段時間的發展，市場風險將會逐漸積累，其上升速度會減緩，最終可能會導致大幅盤整。因此，市場投資者在經過了短期的股票牛市之后，就會考慮合適的固定收益品種，而此時，能夠滿足不同投資者需求的資產證券化產品將會得到迅速發展。

最后，從資本市場中介機構發展的角度看，中介機構希望看到在我國的迅速發展。資產證券化業務涉及到財務顧問業務、法律業務、會計處理和審計業務以及證券信用評級業務。因此，一個完整的資產證券化流程需要證券公司、信托公司、律師事務所、會計師事務所以及證券評級機構等眾多證券中介機構的參與，而這些證券中介機構也會在資產證券化業務的迅速發展中受益，所以，它們會大力配合甚至推動相關監管部門加快資產證券化業務的發展步伐，這將有利于資產證券化業務在我國的順利開展。

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1.1 銀行貸款方式

政府可指定財政或政策性銀行為政府投資項目提供信用擔保，也可由政府牽頭組建專項資金承擔這一職能，同時可申請雙邊國際優惠貸款，雖然該貸款手續嚴格，運作時間長，但作為優惠貸款具有明顯優勢。

1.2 項目融資方式

1.2.1 BOT模式

BOT模式,即建設--經營--轉讓方式,是指政府部門通過特許權協議, 授予投資者承擔公用基礎設施項目的建造、經營和維護; 在協議規定的期限內，投資者擁有項目的所有權，通過項目運營收回投資和運營成本，并獲取合理的收益，特許期滿后，項目所有權由政府無償收回。

1.2.2 TOT方式

TOT即移交―經營―移交模式，指政府部門將已經建成的項目一定期限的產權和經營權有償轉讓給投資者，投資者在一定期限內，通過運營項目收回投資并獲取合理收益，并在合約期滿后，將項目交回給政府部門的一種融資方式。這種融資方式由政府先建成項目再轉交投資商經營，可以有效避免BOT模式中存在于工程施工過程中的各種風險，其優勢顯而易見，適用范圍較廣。

1.3 投資基金方式

當前國內居民儲蓄總量超過10000億元，建立建全風險投資基制，組建投資基金。引導社會儲蓄有效轉化為投資，為民間投資者開辟一條收益穩定、風險適中的投資渠道，并且投資基金是以資本形式注入，因此有助于降低基礎項目公司的負債率，提高其通過向銀行貸款等方式進一步籌集資金的能力, 實行多元化渠道融資，規模化經營，專業化管理.

1.4 股權融資

組建投資股份公司，擴大融資渠道，嚴格按股份公司的規章要求運用，對一部分建設項目進行股份制改造，提高設施領域的民營化程度，優化資產結構，對于能夠改造為規范的股份公司，應實行公開上市，對難以整體改制的企業，可采取分解的辦法，逐步進行股份制改造。

1.5 信托方式

（1）以項目公司為載體，發行企業債券，直接融資。

（2）以項目經營權質押或以實物抵押進行融資。

1.6 發行彩票（明信片等）方式

我國目前通過發行彩票方式為體育及社會福利事業籌措了大量資金，隨著人們環境意識提高，追求高雅的生活環境是人們共同的愿望。有關部門可組織人力物力對此進行探索性實踐，并借助現有的發行網點籌措更多的資金。

2.建設項目資產證券化方式

2.1 資產證券化(ABS)的含義

ABS是以項目所屬的全部或部分資產為基礎，以該項目資產所能帶來的穩定的預期收益為保證，經過信用評級和增級，在資本市場上發行證券來募集資金的一種項目融資方式。通過資產證券化融資，將流動性差但能夠產生可預見的、穩定的現金凈流量的資產，通過一定和融資結構安排，對資產中的風險和收益要素進行分離和重組，將其轉變成可以在金融市場上出售的證券據以融通資金的過程。

這種融資方式是由原始權益人將其特定資產產生的、未來一定時期內穩定的可預期收入轉讓給特殊目的機構（SPV），由SPV將這部分可預期的收入證券化后，在國際或國內資本市場上進行融資。由于這種融資分散了投資風險，對政府投資基礎設施項目來說具有許多超越傳統融資方式的優越性。

2.2 資產證券化的操作流程

資產證券化融資的首要任務是根據資產重組原理構建資產池。原始權益人(發起人)根據自身融資需求和現有金融資產情況，選擇在未來可產生可預見的穩定現金流、具有一定的同質性的資產作為基礎資產，匯集組成資產池。其次，根據項目融資的需要設立SPV。原始權益人把基礎資產真實出售給SPV，資產從資產負債表“資產”欄目中剝離，從而實現受托資產與發起機構破產風險的隔離，這是資產證券化融資的核心所在。此外，為增加基礎資產的信用度，SPV必須對整個資產證券化交易進行信用增級，以提高所發行證券的信用級別。完成上述步驟后，SPV聘請信用評級機構對將要發行的證券進行正式的發行評級，然后由證券承銷商負責向機構投資者發行證券，并將募集的資金用于項目建設或購買被證券化的金融資產。

2.3 政府投資基本建設項目資產證券化的基本方式

(1)政府分期回購的資產證券化方式

政府分期回購是指由政府為某項基本建設項目提供建設特許權，獲得建設特許權的投資方通過合同方式組建政府性項目開發建設公司，組織整個項目的融資與建設。在工程達到預定可使用狀態并驗收后，將所建項目移交政府。項目開發建設公司不能取得項目的經營權，一般通過政府分期回購的方式收回投資成本并獲取合理利潤。

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公司在金融交易中,如一般的交易一樣,都存在著名的“檸檬”問題。“檸檬”問題來自買者和賣者有關資產質量信息的不對稱。賣者知道資產的真實質量,買者不知道,只知道資產的平均質量,因而只愿意根據平均質量支付價格。由于市場調節和動態平衡,質量高于平均水平的賣者就會退出交易,只有質量低的賣者進入市場。

借款人(在此指應收款出售人)比借出人(在此指資產池證券的購買人)更了解公司的情況,他們可能夸大公司資產的質量。在金融體系中,不是所有金融機構都有足夠的信息估價出預期或潛在的賠償責任,如果沒有大量的時間、精力和金錢投入,將無法很清晰地了解公司資產的真實質量。因此,借出人只愿意以“檸檬”價格購買借款人的資產,此價格是以借出人對資產的最壞估價為基礎。如果,借款人能為借出人提供公司資產不是“檸檬”的證據,將得到較高的價格。

1公司應收款的信息

資產證券化有助于公司了解和證明公司資產不是“檸檬”資產。如果一公司將證券化它的應收款,可請求專業評估機構(利率公司和保險機構)使公司應收款變得更易于評估,應收款被標準化。即確定它們的期限、文件和承諾支付標準。對于應收款,這個過程,有些很容易,有些相當難。而對于某些應收款,應用資產證券化方法根本就不值得。

利率公司和保險機構的評估技巧和資產證券化的交易結構是同步發展的。這些交易利用了特殊的交易技巧,例如資產池的大小和依組成部分細分,為資本市場投資者提供了大量投資和取得收益的機會。資產池太小,利率公司和保險機構不會積極參與和刺激專業技巧。如果交易量很小,發展資產證券化技巧也不值得。人能利用許多技巧,但這些技巧只有在很大交易量時才會采用資產證券化技巧。因此,融資的應收款資產池相當大,以美國為例,資產池資產一般超過一億美元。資產證券化過程中的資產池可以依組成部分細分。例如,應收款可以依地理位置和其它指標細分,如果一家公司無法為資產池提供足夠的應收款,可以組成一個多出售人的資產池。

保險和超值抵押,也會有利于減少應收款的信息成本。評估包括大量有關價格風險的必需信息,價格風險也被保險了。保險機構愿意為利率公司評估的“BBB-AAA”證券提供保險。利率公司的最大資產是品牌,如果信用評估錯誤,它只在品牌上受損失。而保險公司既在品牌上受損失,同時也會產生金錢損失。

2整個公司和公司證券的信息

資產證券化的投資者不具備必要的專業知識和技巧,不能獨立地評估應收款的真實質量,而依靠利率公司和保險機構的評估結果。利率公司和保險機構具有世界一流的評估技巧和專業知識,評估質量也更精確。投資者使用它們的技巧,可以理解資產支持證券的期限,也能估計在不同情況下資產支持證券的償還情況。不同的投資者的專長不同。

總而言之,資產證券化可使公司的總信息成本減少。從專業角度考慮“檸檬”問題,資產證券化可幫助公司以很少的費用證明它們的資產不是“檸檬”資產。特殊資產池的評估風險與整個公司資產的評估風險不同,所需的技巧也不同。不同的金融機構擅長評估的風險不同。

資產支持證券的風險主要是資本市場投資者的評估風險。無需多言,金融體系中不著名的小公司的信息成本高,有以下原因:它們的評估費用很昂貴;不確定性大,賠償的可能性相當大;它們的業務可能相當專業,但可能遭受無法解決或模糊的監管制度;評估的量少影響信息的收集。這些公司有相當嚴重的“檸檬”問題。(在此稱之為“檸檬”企業)。

應收款畢竟不是已獲得的收益,而只是對未來收益的可能性估計。因此,資產證券化交易中各組成部分對實際交易的估計結果差別必須相當小。否則,交易將無法進行。例如,借款人認為它的資產信用風險為“A”,而借出人卻認為為“C”,交易將無法進行。購買者和出售者對應收款收益估計達成共識后,操作將很易于實施。

對公司資產估價,這將涉及到它的預期、潛在的承諾支付和管理水平等等,只考慮公司和特殊資產比考慮整個公司的資產更容易。購買者和出售者對整個公司資產的估價達成共識,比對應收款估價達成共識更難更昂貴。特別是對于一個“檸檬”企業,難度更大。應收款只是一種要求第三方還款的權利,是公司的特殊資產。公司很難影響應收款發行后的價值。因此,“檸檬”企業和非“檸檬”企業的應收款估價的難度差不多。而把“檸檬”企業作為一個整體,估價的難度遠遠大于非“檸檬”企業。換言之,“檸檬”企業的估價需要更專業的技巧,同時帶來的收益也更大。公司的“檸檬”資產中,最易于處理的是應收款。當公司的應收款證券化后,當然,公司的未來收益能力將會下降。而對公司的其它資產,仍然存在“檸檬”問題,但不會更壞。而由于“檸檬”資產的數量下降,公司的“檸檬”問題減少。

資產證券化后公司的“檸檬”問題減少,可認為是一個好的消息。但應收款在公司通常是最好最有價值的資產,公司的應收款質量比其它資產的質量高或高得多,公司沒有正當的理由和特殊原因出售它。

資產證券化交易存在兩種相反的解釋:一種解釋是好的消息,公司的總價值將增加。好消息不會增加應收款的價值,它的價值決定于應收款的承諾支付者,不會受公司現在和將來價值影響,公司也不必拖延融資速度。好消息將增加公司剩余資產的價值,當公司下一次通過資產證券化融資后,剩余資產價值將更高。因此,公司可獲得凈收益。

另一種解釋可能是壞消息。資本市場購買者對公司質量的信息是不完全的,可能認為公司是一個投機者,公司可能處于一種財務困境時,而作出的融資計劃。參與的利率公司和保險機構更偏愛壞消息的解釋,認為公司發行的應收款為真正的“檸檬”資產。公司發行的應收款的出售價格將偏低,公司剩余資產的價值可能下降。

綜合以上二種解釋,資產證券化的凈收益是正的。投資者可以較低的成本購買到,實際操作時以壞的解釋發生的可能性較小。在資產證券化交易中,公司剩余資產價值的下降程度,比以另一種解釋所引起的價值增加程度要小。事實上,公司剩余資產甚至可能增加,應收款出售的負效應可能被正效應抵補。因此,減少了所有公司融資的總信息成本。但一些公司獲利更多,資產證券化只需要對公司特殊的資產評估。“檸檬”企業的非特殊資產和特殊資產的評估成本區別很大。因此,“檸檬”企業因資產證券化因減少的信息成本而獲利很大,而非“檸檬”企業的獲利相對而言則較小。

二、資產證券化增加公司未來現金收入流

1專業技術、規模經濟和成本減少

資產證券化使應收款發行或留存的技術專業化。在資產證券化過程中,公司出售它的應收款,即發行應收款。絕大多數經常實施證券化的大企業的發行技術已達到專業化水平。銀行精通抵押貸款證券化,汽車公司的財務子公司精通汽車貸款證券化,信用卡公司精通信用卡應收款證券化。然而,一些不出售應收款的公司可能更適于承受應收款的發行風險,轉移發行風險。如資產證券化中利率公司和保險機構等。發行應收款的公司,趨向于發行更多的應收款。資產證券化可使應收款發行的風險轉移,發行量越大發行越易于轉移。資產證券化可使應收款發行更有利,公司不必要尋找獲利較少的應收款留存方法,只需實施更有利的應收款發行方案,同時也可使貸款服務更專業化。總而言之,通過專業化技術可提升效率。

資產證券化可激勵應收款發行和收集技巧的建立和改進。收集和發行公司現金收入流技巧的改善的效果為:公司出售應收款后,未來現金收入流不會增加,但公司因出售的應收款和剩余資產的增值,而獲得了現金收益。

資產證券化改善發行的好處如下:第一,這些技巧使應收款更易于評估,因而更易于發行;第二,資產證券化使發行過程更透明,這將減少道德風險。第三,公司對發行的應收款將出售的部分關心較少,而對發行的應收款中將保留的部分關心更多。但投資銀行機構是資產證券化交易中的組成部分,是發行應收款機構,它們的利益不會與發行公司的利益完全相同,它們將關注所有發行的資產,使發行資產的質量更符合實際,發行過程質量更高。事實上,這些參與機構承擔責任的時間很長,一旦許多年后,它們同意發行的應收款證明為不可發行,它們將遭受損失。第四,許多評估機構和保險機構參與資產證券化交易,它的責任是評估和保險發行的應收款的真實質量。第五,許多發行公司也由于它們的長期利益,將保證發行的應收款的真實質量。因為,它們更害怕一些質量不實的應收款被發行,還不如被保留在公司資產中。

資產證券化也改善應收款收集過程。增加應收款收集過程的透明度減少道德風險。監管者包括許多交易參與機構,例如,信托資產管理人、利率公司和保險機構。這些機構制定了許多監管準則和標準。這些準則和標準可能利用規模經濟、資產證券化交易量大和少量的資產證券化參與者,使資產池收集過程標準化和高質量。例如,少量的資產證券化參與者本身可促使公司對收集和發行給予更多的關注。當公司參與了有問題的資產證券化交易,它可使出售資產的公司退出。而對于一些公司而言,例如銀行,抵押貸款、信用卡和汽車貸款應收款發行人,希望資產證券化正規操作,不負責任的發行和服務,由于有被逐出市場的可能,成本相當高。

資產證券化改善資產支持證券的付款過程。應收款的責任人需付款給資產證券持有者,因而有大量現金集中一起。保管和支付服務,以及簽署合同交付給資產證券持有者,通常由信托資產管理人完成,它是保管和支付資金的專家。更重要的是,它很誠實,且所需的成本低。信托資產管理人破產的可能性極低。它是獨立于發行人到資產支持證券持有人的附加機構。應收款出售到資產池,然后發行資產池證券。資產池需從應收款責任人獲得付款后,再付給資產支持證券持有人。因此,資產池由信托資產管理人管理,必須安排收集應收款,保管收集的資金,付款給資產支持證券持有者。

上面我們討論的,這些足以說明附加參與機構的用處。很明顯,公司如銀行、金融、抵押貸款和租借公司,以及信用卡發行機構,這些主要涉及應收款商業的公司(金融公司),主要從專業化的發行和服務獲利,至少能刺激更高效的發行和服務。不涉及應收款商業的公司(非金融公司),發行和服務的技巧越高,獲利越多。無論是金融公司和非金融公司,只要是“檸檬”企業,投資者由于道德風險問題,對應收款的折扣相當大,通過監管可減少許多,將由于對發行和服務更高效的監管而獲利巨大。

2.管制成本和附加:稅收

由于不同公司有各種各樣的規章制度,資產證券化有助于減少公司的管制成本。對于許多資產證券化交易,制度規定的管制成本減少很大。但是在一交易中,由于資產證券化初次運行,而減少的幅度較小,隨著交易結構不斷改善,減少管制成本的幅度不斷加大。例如,金融公司不需資本充足的要求,而利率公司則必須一定程度的資本金要求。資產證券化的作用,減少了規章制度要求的成本,獲得較高成本效用和市場回報。

資產證券化也減少其它管制成本。例如,破產成本,資產證券化把一些公司資產(應收款)移出,減少公司破產資產的范圍。事實上,交易結構的設計能產生以上的作用。如果,資產證券化后的破產過程是不完整的,它的特點是減少成本,獲得收益。但公司瀕臨破產時,有效地移出公司資產的難度更大,不確定性更大。資產證券化交易無法進行,或以昂貴的形式進行。公司越瀕臨破產,獲利越小。但破產成本對正常運轉的公司影響較小,由破產成本減少而獲利的程度較少。

資產證券化能利用已存在的法規制度。一些法律和制度阻止投資者投資低質量的證券。較高質量證券由于管制成本較低,需求較大而引起價格增加,使低質量證券和高質量證券的差價越來越大。事實上,這種影響是合理的,許多大型投資者,例如保險機構、共同基金和養老金基金等,它們的法律和制度偏向于高質量證券。資產證券化可幫助低質量公司發行高質量證券,擴大需求,但低質量公司比高質量公司發行高質量證券的費用更高。由于制度要求不同的質量標準,絕大多數利率公司有四個級別證券,有些只有二到三個級別。大多數證券化交易,由于資產證券化引起需求增大,回報增多的能力不能延續很長時間。

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關鍵詞：資產證券化 融資 會計處理

一、資產證券化的定義

資產證券化是指，缺乏流動性但具有預期穩定現金流的資產集中起來，形成一個資產池，通過一定的結構安排，對資產中的風險和收益進行分離組合，進而轉換成可以在金融市場上出售和流通的證券并據以融資的過程。資產是指具有可預見的現金流量的資產，即發起人是將表現為資產的一種收益權轉讓了出去。證券化是指利用一定的標準，將不同風險不同特點的資產組織起來，出售給不同風險收益偏好的投資者。

資本證券化作為一種創新融資工具，具有傳統融資工具無法比擬的優勢，不僅改善了資產負債結構，還可以減少信息成本和交易成本、增加公司未來現金收入流 、有利于提高存量資產的質量，加速資產周轉和資金循環，提高資產收益率和資金使用效率。同時也通過多方合約分散投資風險，為投資者增加了投資的安全系數。

二、資產證券化的會計處理

（一）從會計要素定義方面來看，資產證券化操作對象不是一般的資產，而是預期在未來能夠產生穩定現金流量的金融資產。國際會計準則委員會和美國財務會計準則委員會均提出了金融資產和金融負債兩個會計要素，為金融資產和金融負債的確認和披露奠定了基礎。

（二）從會計確認方面來看，資產證券化確認的關鍵時間轉讓者與受讓者之間的金融資產交易視同銷售（表外處理）還是作為擔保融資（表內處理），不同的處理對開計報表影響不同。

1.金融合成分析法資產證券化會計模式的創新。金融合成分析法以資產控制權的轉移作為判斷標準。判斷金融資產的控制權是否轉讓必須符合一定的條件,包括：轉讓的金融資產已跟轉讓人無關,受讓人可以無條件地將金融資產用作抵押或再轉讓；轉讓人不再通過回購等途徑保持對已轉讓資產的有效控制等。所以利用金融合成分析法對證券化資產的控制權進行測試時,需要對證券化的整個合約安排體系進行細致的分析和辨認,操作上具有一定的難度,這也是金融合成分析法的不足之處。在我國會計準則中有必要采用“金融合成分析法”對證券化資產予以確認。該方法下“有效控制”概念的提出,無疑是一個創新,它不僅與我國《企業會制度》中資產的定義在邏輯上保持了一致性,而且由于它將金融資產視為由可以分割的各部分組成,根據轉讓方對各組成部分控制權的擁有情況分別進行會計處理,因此較“風險與報酬分析法”更具有可操作性。

2.后續涉入法新型的資產證券會計確認方法。該方法運用了“部分銷售思想”，只要轉讓方對被轉讓資產的部分后全部存在任何后續涉入，與此相關的這部分資產作為擔保融資處理，而不涉入部分資產作為銷售處理。

(三)資產證券化的會計計量

如何對發起人因資產證券化交易所產生的新的資產和負債,以及所保留的資產及負債進行計量,是資產證券化會計計量的難題。

1．根據金融合成分析法,證券化資產真實銷售以后,發起人新增的、且與資產證券化交易有直接關系的資產和負債,應以公允價值為基礎進行初始計量。如果某項資產或負債是發起人沒有放棄控制權而保留下來的獲利權或義務,則不用根據交換的概念進行新的計量。資產證券化的轉讓損益=新增資產的公允價值-新增負債的公允價值-分配的轉讓資產的賬面價值。

2．后續涉入法的相關計量問題。后續涉入發下的資產計量的關鍵是未終止確認的轉讓資產的計量方式選擇。以獲得終止確認的轉讓資產，自然用公允價值分配標準，作為銷售收入列示于利潤表。而未終止確認的轉讓資產應以相應部分分配到原始資產賬面價值繼續在報表中列示。相關損益計算用：轉讓損益=終止確認部分資產的轉讓收入-終止確認部分資產分配到的賬面價值。

(四)資產證券化的會計披露

會計信息披露是通過財務會計報告進行的,即向外界提供合乎要求的會計報表及其附注和說明。財務會計報告的核心是以資產負債表、利潤表、現金流量表組成的會計報表體系,會計報表附注只起到補充說明的作用。由此便形成了通常所得到的兩個概念,即“表內反映”和“表外披露”。由于表內信息是會計確認和計量的直接結果,所以人們通常認為表內信息比表外信息更重要。但隨著外部環境的變化,尤其是金融工具等的出現,使得這一觀念受到越來越多的挑戰。事實上既重視表內列報,又重視表外披露,才是財務會計報告發展的必然趨勢。由于資產的確認依據不同,從而會計報表披露的內容和形式也就存在差異。國際會計準則委員會在IAS39《金融工具：確認與計量》中關于披露的部分是建立在金融合成分析法上的。根據規定,如果企業進行了證券化或簽定了回購協議,則應就發生在當前財務報告期的這些交易和發生在以前財務報告期的交易形成的剩余留存信息,單獨披露以下信息：(1)這些交易的性質和范圍,包括相關擔保的說明、用于計算新利息和留存利息公允價值的關鍵假設的數量信息；(2)金融資產是否已終止確認。資產證券化交易中,發起人與特別目的載體(SPV,Special-purpose Vehicle)關系密切。在編制發起人的會計報表時,是否應將特別目的載體納入合并范圍,成為資產證券化合計亟需解決的又一個難題。根據現行的會計報表合并理論,母公司應以對關聯公司活動的實際控制程度作為合并與否的判斷依據,而不是單純純決于法定持股比例；凡是對聯公司的經營活動和財務活動有實質控制權的,都應被納入合并報表編制范圍。也就是說,特別目的載體應當被納入發起人合并范圍。這時,分別作為獨立法人實體的發起人和特別目的載體,將被視為一個經濟實體；兩者之間的交易將成為經濟實體的內部交易,從合并報表中剔除出去。其結果是,不管發起人將資產證券化業務作為真實銷售處理,還是作為有擔保的融資處理,對合并報表結果都不會產生任何影響。

三、企業進行資產證券化應具備的條件

（一）基礎設施資產具有穩定的預期現金流。資產證券化后的債券償付需要穩定的、結構化的現金支付，這要求證券化的基礎資產具有穩定的預期現金流入。

（二）資產證券化的發起人具有良好的財務狀況。資產證券化后的債券償付最終來自于資產證券化發起人的償債能力與償債愿望。

（三）控股股東與地方政府的有力支持。有了控股股東與地方政府的支持，就可以利用政府的信譽吸引更多的投資者。

（四）資產證券化是一種結構性融資活動,其發展需要得到經濟環境、法律制度、信用基礎、會計制度、稅收制度等諸多因素方面的支持,每一因素均對資產證券化的順利進行有重要影響。

參考文獻

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1問題的提出

人力資本，顧名思義是通過對人力投資而形成的資本。通常認為，它是經過一定的教育、培訓等手段形成的勞動者的知識和技能，正如《新帕爾格雷夫經濟學大詞典》給出的定義：“人力資本是體現在人身上的技能和生產知識的存量。”因此，人力資本是蘊涵于勞動者中的一種能力，而勞動者則是這種能力的載體。回顧人力資本理論的發展，從20世紀50年代開始到80年代，人力資本理論得到主流經濟學的承認和重視，人力資本理論體系得以形成和發展。現代人力資本理論的研究是沿著宏觀和微觀兩條思路展開的。宏觀思路主要探討人力資本對經濟增長和經濟發展的影響等問題。另一種思路是人力資本理論的微觀研究思路，這一思路通過建立收益率函數，對個人及家庭的收入及其職業選擇等行為進行微觀層面的分析。主要有如下的三條線索：（1）TheodoreW.Schultz結合經濟增長問題的分析，明確提出了人力資本概念并闡述了人力資本的內容及其對經濟增長的重要作用；（2）JacobMincer在對有關收入分配和勞動市場行為等問題進行研究的過程中所開創的人力資本方法；（3）GaryS.Becker從其關于人力行為的一切方面均可以訴諸經濟學分析的一貫方法論出發，將新古典經濟學的基本工具應用于人力投資分析，提出了一套較為系統的人力資本理論框架。

2人力資本證券化：概念與特征

作為經濟增長基本要素的人力資源連同它的各種表現是天生附著在個人身上的資產，個人實際上控制著人力資產的發揮和生產性供給。與貨幣、土地和廠房等非人力資本相比，人力資本與其所有者具有不可分的特性。周其仁（1996）的研究表明，不管在什么樣的社會中，人力資本與其所有者不可分離的狀況都是無法改變的，不僅在羅森（Rosen，1985）所說的“自由社會”里，而且在巴澤爾（Barzel，1971）所考證的奴隸社會里人力資本只屬于個人的命題仍然成立。從資本的一般意義上理解，根據fisher（1930）的觀點資本是現在和將來收入流的源泉，因此，凡是可能產生未來收入的資源都是資產——這其中當然包括人的勞動能力和知識存量，而資本不過是資產的市場價值。資本作為資產動態的、價值化的表現形式可以在資本市場上被出售、收購、兼并，并相應地增值或貶值。人力資本同樣是一個具有價值的存量，能夠以存在于人體之中的知識、技能、健康等帶來現在和未來的產出與收益。人力資本與其他實物形態或價值形態的非人力資本不同，是難以用得到普遍認可的標準來進行度量的。而且在人力資本市場上，類似學歷證書、職業證書等人力資本價值顯示信號信息是殘缺的，難以直觀量化。因此，人力資本不像非人力資本那樣易于流動，存在承擔風險的可能性。

證券化作為目前國際金融市場上最具潛力的金融創新之一，其最大的作用就是提高資產的流動性。人力資本的證券化是基于把人力資本看作是個人所擁有的能夠在未來帶來一系列收入的知識和技能資產化，為更好地理解這個概念，我們首先對資產證券化從一般意義上做一個描述。資產證券化是將缺乏流動性但能夠產生穩定現金流的資產通過一定的金融結構安排，對資產中的風險與收益進行組合從而轉換成可以出售和流通的有固定收入的證券的過程。資產證券化是在資本市場上進行直接融資的一種方式，與發行其他金融產品（例如債券及股票）類似，資產證券化發行人在資本市場交易中是通過向投資者發行資產支持證券進行融資。不同之處在于，資產證券化產品的還款來源是一系列未來可回收的現金流，產生這些現金流的資產可以作為基礎抵押資產對資產證券化產品起到支持作用。因此，資產證券化的核心原理是以可預期的現金流進行融資。現在，幾乎任何金融資產——只要具有可預測和可回收的未來現金流，都可被用做資產證券化的基礎資產。因此，作為可帶來預期現金流的人力資產也可被用做證券化的基礎資產。人力資本證券化的中心思想是以可預期的收入為當前的消費融資。人力資本證券化問題實質上是一個終身的跨期最優消費-投資決策問題，利用金融工具把個人一輩子的消費和收入做一個更加平滑的、互相補充的安排，使得個人不至于在年輕、最需要錢的時候沒錢花，年紀大了有了錢，卻沒有時間、精力去享受。而“人力資本”的價值就在于勞動力潛在薪水的價值。3人力資本報酬的證券化：金融產品創新需求

從個人主觀需求角度考慮，正如家庭經常要進行工作、職業培訓、退休計劃等經濟活動決策一樣，擁有人力資本所有權的個人最為重要的經濟決策是要在儲蓄與消費之間作出效用最大化的抉擇，而這一效用最大化的抉擇主要集中體現于具體的理財決策上，即他關注的是持有怎樣的金融資產。大多數有收入的個人對范圍廣泛的各種金融資產抱有潛在的興趣，這些資產的吸引力很大程度上取決于個人的收入狀況，即便從稅收和風險偏好這一有限的角度考慮，也能導致對金融資產需求的很大變化。而正是對各種金融資產的這種需求在背后推動著金融創新。投資者的需求刺激了各種金融機構提供投資者需要的資產組合。另外，風險動機也導致投資者對其所擁有的金融資產多樣化及規避風險方法的需求。

從宏觀經濟學的角度，我們可以把資產分為實物資產和金融資產兩大類。實物資產在我們經濟生活中的重要性不言自明，那么金融資產在我們的經濟生活中起什么作用呢？從理論分析的角度來說，金融資產的作用大致可以被歸納為兩條。（1）金融資產可以很容易地傳遞生產與消費之間的間隔。生產的目的是為了消費，由于有了金融資產，這兩者之間就可以拉開一個橫向的或縱向的距離。所謂橫向距離，是指在同一時間周期內人們可以把屬于自己的產品暫時“轉讓”給他人消費或用于再生產，這就是投資和信貸。所謂縱向距離，就是時間上的間隔。人們可以在年輕時多生產，以投資或儲蓄的形式把一部分產品轉化為金融資產，年老之后無力生產時，再把這部分金融資產轉還回商品消費。同時人們還可以以借貸的形式消費自己目前尚未生產出來的東西，即把將來的生產提前到現在消費。如果沒有金融資產，類似這樣把生產和消費在時間上前后推移是無法進行的，至少是相當困難的。（2）金融資產的使用可以大大地減少經濟活動的交易成本。交易成本是作用于貨幣需求的一個重要因素，不同的需求產生對不同類型金融資產的要求，交易成本高低使個人對需求預期發生變化。金融交易得以順利進行的前提正是雙方的預期，為了使交易按照自利的預期達成，交易雙方必然盡可能多的收集有關交易的準確信息，這會帶來支付成本的增加。此外，由于信息不對稱，會使金融交易合約不完全，往往容易陷入“逆向選擇”和“道德陷阱”的困境，這會帶來更高的交易成本。金融創新加強了金融資產之間的替代性，降低了融資成本，促進了交易主體通過金融市場融資從而推動了經濟發展。

參考文獻

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【關鍵詞】多元化 股權融資成本 剩余收益模型 熵指數

一、引言

Ansof（f 1957）最早提出了多元化概念，將其定義為“用新的產品開發新的市場”。但這時的多元化只停留在產品種類的多少，沒有對相關和非相關多元化、跨行業和非跨行業多元化等作出區分。Penrose（1959）將多元化定義發展為保留原有生產線的前提下，拓展生產和營銷上都有很大不同的新產品。此時的多元化概念已經接近當今公司多元化的實質，但沒有明確區分經營一體化和多元化戰略。直到現在多元化才趨于成熟，基本可以劃分為水平多元化、垂直多元化、同心多元化和混合多元化四種戰略。通用電器公司成為多元化經營成功的典范。我國2002 年上市公司多元化的比例已達到了65.07%，成為上市公司較為流行的經營模式。國內外理論界對于多元化的研究也比較多，但主要集中在多元化的動機、股權融資成本影響因素以及多元化對公司價值有何影響的探討上。對多元化經營是否會對股權融資成本產生影響研究不多。

本文實證分析了我國資本市場最新形勢下多元化經營與股權融資成本間的關系。探究上市公司的多元化是否會影響到其股權融資成本？如果多元化的確影響到上市公司的股權融資成本，哪一種多元化指標的解釋力最強？二、文獻綜述

（一）國外文獻綜述

Lewellen(1971) 提出了共同保險理論，認為將資金投資到現金流波動負相關的公司可以實現風險分散。如果投資到由現金流波動負相關的公司并購而成的公司同樣可以分散風險，并且后者比前者的效果更好。公司通過兼并和收購可以實現財務上的協同效應，多元化能夠降低經營風險，增強公司的負債能力，并且可以降低債務融資的成本，因而多元化經營表現出來的一個重要現象是負債率的上升。

史杜茲（Rene Stulz）和郎咸平（1994）提出了“多元化折價”理論。通過分析1978 年到1990 年美國所有上市公司的相關數據，對托賓Q 值進行計算和比較，發現多元化經營對于企業績效會產生不利的影響。到了20世紀90 年代中后期，有更多的學者認同企業多元化尤其是聯合企業多元化并不能創造企業價值。而多元化溢價論認為企業實施多元化經營會增加企業價值，對企業產生有利影響，會出現溢價現象。多元化可實現企業規模經濟和資源共享，可利用內部資本市場進行企業內部資源的有效再配置，擺脫對于外部資本市場融資的依賴，降低和規避風險，化解競爭，產生1+1>2 的效應。

Modigliani 和Miller（1958）提出MM 理論。在不考慮公司所得稅情況下，發現公司的負債率越高，股權融資成本也就越高。后來發現負債率的上升帶來股權融資成本的上升仍然是成立的。這是股東對負債率提高帶來的財務風險上升, 要求一定的風險溢價導致的。因此，多元化經營造成的高負債率和由此產生的高財務風險，是導致多元化公司股權融資成本更高的重要原因。

Krishnaswami 和Subramaniam(1999) 發現公司分拆后，信息不對稱程度會明顯降低，這在不同業務分部之間具有負的協同作用時更加突出。信息不對稱公司其股價往往會被低估，從而股權融資成本相應上升。Best 等（2004）發現多元化經營產生的信息不對稱是產生多元化折價的主要因素，如果公司提高信息披露程度，便能夠有效降低信息不對稱程度，也就可以降低股權融資成本。Botosan(1999) 研究發現，在控制了Beta 系數和公司規模之后，較少受到投資者關注的公司往往信息披露質量較高，股權融資成本也更低。Kim 和Verrecchia(1994) 研究發現，增加信息披露程度可以降低信息不對稱程度，進而通過增加流動性來降低股權融資成本。Botosan（1997）、Richardson 和Welker（2001）研究發現，信息披露中包含的環境信息與資本成本顯著負相關。另外多元化程度高的企業，由于經營領域較為廣泛和龐大，外部投資者難以對企業的真實經營狀況作出有效判斷。因此多元化程度越高，企業與外部投資者之間的信息不對稱越嚴重，從而股價更有可能被外部投資者低估。（二）國內文獻綜述

國內學者雷良海、杜小娟（2003）研究發現，多元化程度的上升會降低公司盈利的波動；多元化經營程度越高，資產負債率越高，長期償債能力越低，而財務風險越大；適度的多元化可以提高公司的市場業績。葉康濤、陸正飛（2004）以上海證券市場A 股上市公司為樣本，研究影響股權融資成本的因素，將多元化作為信息不對稱的指標納入的考察范圍。但僅以主營業務收入涉及行業數作為多元化的替代變量，因此不能反映各行業在收入中的重要性以及行業收入間的距離。張翼、劉魏（2005）以深滬非金融公司作為樣本研究多元化對企業的影響。發現在我國多元化程度與資產收益率和股票收益率呈負相關, 而與托賓Q 值呈正相關。并且這些相關關系在用不同的多元化衡量方法和加入控制變量后仍然顯著；在我國進行多元化經營會降低企業業績，給企業帶來較大的成本且不能減少企業風險。姜付秀、陸正飛（2006）研究發現，多元化與上市公司的股權融資成本有顯著的正相關性。洪道麟等（2007）在對多元化與資本結構關系的實證研究中發現，尤其對于國有控股企業，多元化經營會造成財務杠桿的顯著提高。常勇、程宏偉研究發現，多元化程度與資產負債率、短期負債率呈正相關，與長期負債率呈負相關但不顯著；企業多元化程度越低，負債率越低，企業經營業績越好；企業多元化戰略已成為融資決策的有效約束。

三、研究設計

（一）模型設計與變量定義

本文采用多元回歸分析方法，研究多元化與股權融資成本之間的關系。

多元化回歸方程為：

re = β 0 + Σ β i 解釋變量i +Σ β j 解釋變量j + ε

（1）被解釋變量。多元回歸模型中被解釋變量為邊際股權融資成本。股權融資成本的計算方法主要有：CAPM 模型、套利定價模型、歷史平均收益法、剩余收益模型等。其中CAPM 模型盡管由于風險調整等手段完善而廣泛應用，但仍受質疑。同時也發現存在規模效應、流動性效應、盈余公告后的價格漂移等一系列市場異象，并且在經過風險調整之后也不能得到完全解釋。

由于剩余收益模型的方法對公司盈利水平的敏感性程度較高，因此本文借用了曾穎、陸正飛（2006）的處理方法：第一，Pt 用上一年度每股收益EPSt-1 乘以本年度公司所在行業市盈率中位數IndPEt ；第二，考慮到中國上市公司股利支付不穩定，采用過去三年平均股利支付率。

另外，我國尚沒有獨立的權威機構對滬深股市上市公司每股收益E 和凈資產收益率ROE 的預測信息，無法直接采用Gebhardt 的做法。本文在計算股權再融資成本時采用：第一，對于有實際數據的年度，FROEt+i 采用第t+i 期期末凈利潤除以第t+i 期期初凈資產賬面價值，對于沒有實際數據的年度，采用從有實際數據的最后一期與第t+T 期的行業平均預測ROE 簡單直線插入；第二，對于EPS 的預測利用EPSt+i 和ROEt+i 的潛在關系，

（2）解釋變量。國內外研究多元化時一般選用行業計數法、Herfindahl 指數、熵指數、公司是否多元化經營的啞變量等方法來衡量多元化的程度。其他的一些度量方法如同心指數、多樣性法等，由于計算復雜以及我國證監會行業分類方法同美國SIC 行業分類方法不同，一般在我國資本市場上難以得到有效應用。行業數(N) ：公司的主營業務收入涉及的行業數據。Herfindahl指數Pi 為行業i 營業收入占公司主營業務收入的比例，HDI 越大，多元化的程度越高。該方法能夠反映出不同行業的相對重要程度，但其準確性取決于行業劃分的準確程度，同時也不滿足異質性，且計算難度巨大，實用性不高。收入熵指數(EDI) ：Pi 為行業i 營業收入占公司主營業務收入的比例，收入熵指數越大，多元化的程度越高。多元化經營啞變量(Div)：多元化公司取值1，專營公司取值0。（3）控制變量：盈利水平。盈利水平是外部投資者投資時最看重的因素之一，當公司的盈利水平較強，投資者對公司的期望就越高，因而會要求更高的回報率。市場波動性。β 系數反映市場波動性和股票的風險程度，其對股權融資成本的影響最初由CAPM 模型給出，后來又有國內外學者的一系列實證研究證實了β 系數與股權融資成本的正相關性。本文采用的β 系數為深交所A 股股票日數據對A 股指數的回歸值。公司規模。公司規模對股權融資成本的影響主要在于規模較大的公司更容易為公眾所了解，信息披露也更全面及時，公司與外部投資者之間的信息不對稱程度顯著低于規模較小的公司。預計公司規模較大公司的股權融資成本較低，本文使用公司資產的自然對數來表示公司規模。賬面/ 市值比。賬面/ 市值比是具有代表性的市場異象之一。高賬面/ 市值比的股票收益率較高，低賬面市值比的股票收益率較低，而且在控制了公司規模和賬面市值比后，貝塔系數并不能解釋證券的均衡收益。問題。問題是多元化折價的主要原因之一，問題嚴重的公司其股權融資成本也相應較高。

本文以資產周轉率和第一大股東持股比例作為問題嚴重程度的替代變量。資產周轉率代表在經營期間從投入到產出的流轉速率，能夠反映出管理層的管理質量以及公司的經營效率。公司的經營效率越高，外部投資者的風險就越小，從而要求的投資收益率便更低，也即公司的股權融資成本較小。而第一大股東的持股比例能夠反映出公司內部股權分布的集中程度，大多數股權集中在一個人手中時，股價容易被低估，問題也更嚴重。財務風險。根據Modigliani 和Miller 提出的關于公司資本結構與公司價值的MM 定理，當公司的負債率上升，股權融資成本會上升。而共同保險理論指出，多元化公司一個常見現象就是負債率的上升，因而負債率可能會影響到多元化對股權融資成本的決定作用。所以本文引入負債率作為控制變量納入回歸分析。這里以負債率反映公司的財務風險，計算公式為公司負債除以公司總資產。

（二）研究假設

假設一, 多元化程度較大的公司股權融資成本較高。本文將多元化程度定義為公司經營的各行業收入占公司主營業務收入比例的均衡程度。新開發的業務收入占比較低，多元化程度較小；公司各行業業務齊頭并進，在公司總體經營收入中重要性相當時，多元化程度較大。公司通過兼并和收購，或者自身發展進軍新的行業時，在起步階段收入比重較小，公司內部投資資源不多，問題和經營的低效率問題尚未顯現出來。由于發展新行業而導致的公司內部各部門之間的信息不對稱以及公司內部與投資者之間的信息不對稱都還不嚴重；另一方面，新業務剛起步時產生現金流量少，新業務還不足以對沖原有業務的經營風險，投資者的投資信心并未大幅提高。公司的負債能力也沒有實質性的提升，公司面臨的財務風險此時還相對較小，因而多元化程度小的公司，股權融資成本較低。隨著新業務步入成長期乃至成熟期，對公司貢獻穩定的現金流，在整個公司收入中占舉足輕重地位時，多元化導致的問題和經營低效率，公司內部各部門之間的信息不對稱導致內部資源配置的低效率愈發顯現。同時為配合新業務的發展，利用多元化成熟帶來的債權融資能力加大債權融資力度，必然導致公司的負債率上升和隨之而來的財務風險上升。由于投資者信息不對稱的劣勢和公司財務風險上升，會要求一個更高的回報率，引起公司的股權融資成本上升。

假設二, 熵指數最能反映多元化程度，最能解釋多元化與股權融資成本之間的相關關系。

本文使用收入熵指數作為多元化程度的替代變量引入到多元回歸模型中。熵指數能夠有效地對行業之間的相關程度進行量化，度量精確。當涉及行業數N 相同時，各行業收入比例Pi 越均勻，熵指數越大，多元化的深度越大。熵指數和Herfindahl 指數都是用來度量給定多元化經營范圍時，各業務單元發展的均衡程度，而經營行業數據反映的是多元化的廣度，能夠對多元化程度進行有效補充，完善多元化的含義。熵指數度量更為精確，應用更為廣泛，它將多元化劃分為相關多元化和不相關多元化，能有效量化多元化的相關程度，所創造的連續變量也包含更多信息，具有信息一致性，便于在不同時期進行比較。

本文涉及的行業均為中國證監會行業分類標準的門類行業。由于行業數據度量的非連續變化性，以及不能反映各行業分部收入在公司收入中的貢獻比例，如果單獨使用行業數據來反映多元化水平顯得相當粗略，也不能準確反映多元化的豐富內涵。

（三）樣本數據

本文對于上市公司樣本選取按照如下方法進行篩選：首先由于保險行業的財務報告體系和一般上市公司不同，為保證樣本使用數據計量方法的一致性，剔除屬于金融保險行業的上市公司；其次，政府為了調控房地產市場過熱現象，2010 年房地產公司上市、重組和股權再融資被叫停，預計短期內A 股上市房地產公司的再融資難開閘，所以研究樣本中不包含房地產行業上市公司。經過篩選，得到2012 年來自245 家公司的橫截面數據，2013年來自334 家公司的橫截面數據，共579 家公司的橫截面數據，如表（1）所示。

本文在計算多元化相關指標時，分行業主營業務收入來自國泰安CSMAR 數據庫，計算股權融資成本的相關數據和所有控制變量的數據來自萬得(Wind) 中國金融數據庫。計算股權融資成本使用的軟件是Microsoft Excel，通過VBA 編程錄制批量單變量求解的宏求解方程。數據分析采用spss 軟件處理。

四、實證檢驗結果分析

（一）描述性統計

對篩選總樣本得到的描述性統計結果如表（2）所示，具體被解釋變量，解釋變量和控制變量如前面第三部分所述。

從表（2）可以看出，不同公司的股權融資成本由于各種因素的影響存在顯著差異。公司的股權融資成本最低的僅為9.14%，最大的達到31.37%，平均約為17.40%，整體水平大于通常的債務融資成本。這從理論上講也是合理的，因為自由資金的融資成本更大。

（二）回歸分析

本文實證分析分別采用單步和逐步多元回歸分析的方法。首先針對不同的多元化程度指標進行了單步多元回歸分析，如表（3）所示。

表（3）結果表明，不管是采用Herfindahl 指數，收入熵指數還是直接采用經營行業數作為解釋變量，其系數都是正數。說明多元化程度與股權融資成本具有正相關性，即多元化程度越高，股權融資成本也就越高。并且在采用Herfindahl 指數和收入熵指數的模型下，多元化指標的系數都在1% 的水平下顯著。而使用經營行業數時顯著性稍微偏低，前面假設1 通過檢驗。3 個模型當中，模型2 的R-square 達到0.450，是所有3 個模型中最大的，也就是說模型2 的解釋力最強。用收入熵指數最能反映多元化程度對股權融資成本的影響，假設2 通過檢驗。另外還可以看出，根據總樣本得出的模型1、模型2和模型3 的R-square 分別為44.5%、45.0%、44.6%，考慮到本文最終樣本數較多，表明本文使用的模型具有較高的解釋力。

本文采用收入熵指數，對分年度樣本做了單步多元回歸分析，以檢驗多元化程度與股權融資成本之間的正相關性在不同年度之間是否穩定，如表（4）所示。

根據表（4）的結果，在2012 年和2013 年熵指數的回歸系數同樣為正數，并且2012 年在5% 水平下顯著，2013 年在1% 的水平下顯著，盡管解釋變量的顯著性水平在2012 年和2013 年之間存在著一定的差異，但仍能夠說明假設1 的結論在不同年度間是基本穩定。此外表（4）中 2012 年和2013 年的分年度模型R-square 也達到了31.3%、27.9%。

為了說明熵指數對股權融資成本的顯著影響，本文還對分年度數據和面板數據進行了逐步多元回歸分析，結果如表（5）所示。

從分年度逐步回歸分析結果看，熵指數和杠桿率都進入了最后的模型，這兩個變量的回歸系數與預測一致，其他具有顯著性回歸變量的系數符號也都與預測相一致。除此之外，分年度的系數符號與總樣本的系數符號也是一致。這也說明本文的回歸結果穩健性較高。

綜上分析可以認為，本文的回歸結果具有較高的穩健性，熵指數無論在那種情況下都進入了最終的模型，前出的兩個假設都滿足。

五、結論

本文研究發現，在控制了Beta 系數、盈利水平、公司規模、賬面市值比、資產周轉率、大股東持股比例、杠桿率和收益波動率之后，解釋變量多元化程度與被解釋變量股權融資成本之間存在正相關關系，多元化程度較高的公司其邊際股權融資成本也較高，并且這種正相關性在1% 的水平下比較顯著。同時發現在研究多元化與股權融資成本關系時，收入熵指數是最具有解釋力的多元化指標。

本文仍存在一些局限性。本文使用的剩余收益模型雖然采用了較為復雜的計算方法，可能比CAPM 模型有一定的優越性。但由于該模型對盈利水平的敏感度較大，選取樣本時對盈利水平的要求比較高，因而得出的結論主要適用于盈利水平比較高且具有股權再融資資格的公司。這也是所選取的樣本占整個深證A 股上市公司數量比例偏低的原因所在。本文也選取了以往學者研究中常用的一些影響因素作為控制變量，但影響股權融資成本的因素有很多，其中有一些難以量化的變量如公司商譽、公司內部組織結構的合理性、管理層變更等都可能會影響股權融資成本，也使得結果有一定的局限性。本文僅選取了2012 年和2013 年深交所A 股上市公司作為樣本以供篩選，時間跨度較短，得到的結論可能只是隨機出現，在較長的時期內是否可靠有待進一步檢驗。本文雖然得到了假設的結論，但是不同影響因素之間可能存在交叉，多元化程度可能只是其他變量的一種替代而已，因此也不能完全保證多元化就是股權融資成本高低的根源性影響因素。

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篇8

論文摘要：結合人力資本理論與證券化理論提出人力資本證券化的概念，進一步揭示出人力資本證券化實質上是一個終身的跨期最優消費-投資決策問題。這一新型證券化品種的提出符合金融產品創新的內在需求，同時能夠為勞動者個人一生的收入與消費水平做最平滑的安排。

1問題的提出

人力資本，顧名思義是通過對人力投資而形成的資本。通常認為，它是經過一定的教育、培訓等手段形成的勞動者的知識和技能，正如《新帕爾格雷夫經濟學大詞典》給出的定義：“人力資本是體現在人身上的技能和生產知識的存量。”因此，人力資本是蘊涵于勞動者中的一種能力，而勞動者則是這種能力的載體。回顧人力資本理論的發展，從20世紀50年代開始到80年代，人力資本理論得到主流經濟學的承認和重視，人力資本理論體系得以形成和發展。現代人力資本理論的研究是沿著宏觀和微觀兩條思路展開的。宏觀思路主要探討人力資本對經濟增長和經濟發展的影響等問題。另一種思路是人力資本理論的微觀研究思路，這一思路通過建立收益率函數，對個人及家庭的收入及其職業選擇等行為進行微觀層面的分析。主要有如下的三條線索：（1）TheodoreW.Schultz結合經濟增長問題的分析，明確提出了人力資本概念并闡述了人力資本的內容及其對經濟增長的重要作用；（2）JacobMincer在對有關收入分配和勞動市場行為等問題進行研究的過程中所開創的人力資本方法；（3）GaryS.Becker從其關于人力行為的一切方面均可以訴諸經濟學分析的一貫方法論出發，將新古典經濟學的基本工具應用于人力投資分析，提出了一套較為系統的人力資本理論框架。

2

作為經濟增長基本要素的人力資源連同它的各種表現是天生附著在個人身上的資產，個人實際上控制著人力資產的發揮和生產性供給。與貨幣、土地和廠房等非人力資本相比，人力資本與其所有者具有不可分的特性。周其仁（1996）的研究表明，不管在什么樣的社會中，人力資本與其所有者不可分離的狀況都是無法改變的，不僅在羅森（Rosen，1985）所說的“自由社會”里，而且在巴澤爾（Barzel，1971）所考證的奴隸社會里人力資本只屬于個人的命題仍然成立。從資本的一般意義上理解，根據fisher（1930）的觀點資本是現在和將來收入流的源泉，因此，凡是可能產生未來收入的資源都是資產——這其中當然包括人的勞動能力和知識存量，而資本不過是資產的市場價值。資本作為資產動態的、價值化的表現形式可以在資本市場上被出售、收購、兼并，并相應地增值或貶值。人力資本同樣是一個具有價值的存量，能夠以存在于人體之中的知識、技能、健康等帶來現在和未來的產出與收益。人力資本與其他實物形態或價值形態的非人力資本不同，是難以用得到普遍認可的標準來進行度量的。而且在人力資本市場上，類似學歷證書、職業證書等人力資本價值顯示信號信息是殘缺的，難以直觀量化。因此，人力資本不像非人力資本那樣易于流動，存在承擔風險的可能性。

證券化作為目前國際金融市場上最具潛力的金融創新之一，其最大的作用就是提高資產的流動性。人力資本的證券化是基于把人力資本看作是個人所擁有的能夠在未來帶來一系列收入的知識和技能資產化，為更好地理解這個概念，我們首先對資產證券化從一般意義上做一個描述。資產證券化是將缺乏流動性但能夠產生穩定現金流的資產通過一定的金融結構安排，對資產中的風險與收益進行組合從而轉換成可以出售和流通的有固定收入的證券的過程。資產證券化是在資本市場上進行直接融資的一種方式，與發行其他金融產品（例如債券及股票）類似，資產證券化發行人在資本市場交易中是通過向投資者發行資產支持證券進行融資。不同之處在于，資產證券化產品的還款來源是一系列未來可回收的現金流，產生這些現金流的資產可以作為基礎抵押資產對資產證券化產品起到支持作用。因此，資產證券化的核心原理是以可預期的現金流進行融資。現在，幾乎任何金融資產——只要具有可預測和可回收的未來現金流，都可被用做資產證券化的基礎資產。因此，作為可帶來預期現金流的人力資產也可被用做證券化的基礎資產。人力資本證券化的中心思想是以可預期的收入為當前的消費融資。人力資本證券化問題實質上是一個終身的跨期最優消費-投資決策問題，利用金融工具把個人一輩子的消費和收入做一個更加平滑的、互相補充的安排，使得個人不至于在年輕、最需要錢的時候沒錢花，年紀大了有了錢，卻沒有時間、精力去享受。而“人力資本”的價值就在于勞動力潛在薪水的價值。

篇9

上汽集團將旗下剩余經營業務注入兩家直接控股子公司，標志著上汽集團整體上市將邁出最后一步。

國泰君安證券汽車行業分析師胡嘉煒向《投資者報》記者表示，其實上汽集團資產的整體上市一直是有一個時間表，不過考慮到大部分優質資產已經上市，因此，此次其他資產的注入對上市公司的盈利影響并不會很大。主要意義還是響應上海國資資產證券化，同時理順相關資產關系。

籌謀已久

目前上汽集團旗下直接控股上海汽車、華域汽車兩家上市公司，前者經營整車、緊密零部件、汽車金融三項業務，后者經營獨立供應汽車零部件業務。

其實早在2004年4月份就傳出上海汽車工業集團謀劃海外整體上市。實際上，自2004年始，上汽集團逐步實施了對下屬企業改制重組工作。2004年11月，上汽集團將與汽車主業有關的部分未上市資產作為出資設立上海汽車集團股份有限公司（ 即“上汽股份”，于2007年7月27日注銷）。

2006年12月，上海汽車實施重組，通過向上汽股份發行股份購買其持有的整車企業股權和緊密相關汽車零部件企業股權，將上海汽車打造成一家以整車為主業的上市公司。同時，將部分獨立供應零部件業務剝離出上海汽車，剝離優質零部件資產欲單獨上市。

至2008年，上述獨立供應零部件業務通過借殼巴士股份實現上市，并更名“華域汽車”，自此基本完成了上汽集團上市業務布局與核心資產證券化。

上汽集團除華域汽車所涉零部件資產外，尚有上海金合利鋁輪轂制造有限公司、上海圣德曼鑄造有限公司、上海薩克斯動力總成部件系統有限公司3家零部件企業，當時由于資產盈利能力不佳，故未納入重組范圍。

還有上汽集團旗下東華公司下屬有獨立供應汽車零部件的企業共16家，亦未納入重組范圍。但上汽集團同時承諾，將在不超過三年內以并購、重組以及業務調整等方式解決上述潛在同業競爭問題。

如今，三年期限將至，上汽集團也確實在逐步踐行重組承諾。本次公告并沒有公布停牌具體內容，但是市場普遍認為，此次重組正是實現之前的諾言。

而三家獨立零部件企業注入華域汽車已成定局。上海圣德曼鑄造有限公司100%股權，轉讓價格為3877.7萬元；上海薩克斯動力總成部件系統有限公司50%股權，轉讓價格為1.2億元；上海幸福摩托車有限公司100%股權，轉讓價格為3009.7萬元，上述三項零部件資產轉讓價格合計為1.89億元。而在2010年底，華域汽車已公告有意接盤。

由此，本次上海汽車、華域汽車的雙雙停牌，是上汽集團解決同競問題、實現整體資產證券化的戰略延續便極合乎邏輯。其中，或可特別注意的是上汽集團的服務貿易業務，目前屬于集團內未上市資產中的核心。

市場人士認為，上汽整體上市后，可以接受更為嚴格的監管，讓企業運作更加透明。雖然國內的監管環境還不是特別完善，但其要求比非上市公司好得多。

上海國資證券化樣本

而上汽的整體上市也是推進上海國資資產證券化的重要部分。

與之相呼應，在近日召開的上海國資國企工作會議上，上海市國資委明確指出2011年是上海國資國企改革的關鍵年。“十二五”期間上海國資系統90%的產業集團要實現整體上市或核心資產上市。2011年經營性國資資本證券化率要在2010年的基礎上再提高5個百分點，達到35%左右。

上汽集團作為上海國資整合樣本，上海汽車和華域汽車兩大平臺被注入新資產之后，上汽集團不再保有經營業務，從而進一步實現資產證券化。

在政策的大力促進下，去年以來，上海國資重組的步伐明顯加快。去年全年先后已實施重組或正處于重組進行時的本地上市公司數量超過10家，股權轉讓、股份回購、吸收合并等多種方式輪番上陣。

進入2011年不到兩周，上海國資系統就有三家上市公司了重組相關公告。1月11日，廣電信息公告，東方傳媒集團將成為其新的控股股東，并將旗下百視通等新媒體資產注入上市公司。同一天，上海家化也公告宣布了其控股股東上海家化集團的改制方案已報上級有關部門審定。1月20日上海建工公告稱，公司控股股東上海建工（集團）總公司正在醞釀對公司進行資產重組事項。

據上海市國資委介紹，“十二五”期間上海國資將著力打造一批龍頭企業。其中包括5家全球布局、跨國運營的企業集團，10家全國布局、行業領先的企業集團，30家左右主業居全國前列的藍籌上市公司。

上汽完成此次資產注入后，上汽總公司將徹底解決同業競爭的問題，并實現整體資產證券化的戰略延續。

對上市公司影響較弱

按照上海汽車目前上市資產和非上市資產的比重，上市部分總資產達到了1835.6億元，非上市資產差不多在2%左右。其實，原先的上汽集團離整體上市僅僅一步之遙。而如今實現整體上市，則將再次成為上海國資改革先行先試的模板。

胡嘉煒表示，上汽集團資產整體上市一直是有一個時間表，不過考慮到大部分優質資產已經上市，因此，此次其他資產的注入對上市公司的盈利影響并不會很大。

而在上海汽車與華域汽車停牌之際，又傳出上海汽車副總裁、上海通用總經理丁磊將赴任張江高科，而原先上海汽車分管服務貿易的副總裁葉永明將接替丁磊，擔任上海通用總經理一職。同時，上汽也將做強比較薄弱的商用車業務。

篇10

作為一種高負債經營的特殊企業，銀行存在內在的不穩定性和脆弱性。因此，綜合反映銀行抵御各種風險能力的指標——資本充足率也就成為銀行經營者與監管者關注的重心之一。1988　年《巴塞爾協議》中規定的　8%的最低要求已經成為國際標準，2004　年　6　月制訂的《巴塞爾新資本協議》更是將其確定為新框架的第一支柱。中國銀監會也于　2004　年　2　月　23　日公布并于　3　月　1日開始實施《商業銀行資本充足率管理辦法》，其監管理念和要求基本與《巴塞爾協議》保持一致。目前，資本充足要求已經成為制約各國銀行規模擴張的因素之一。

一、資本充足率的概念和重要性

資本充足率是指商業銀行的凈資本額及其加權折算后與風險資產總額的比例，用以表明銀行自身抵御風險的能力，它是世界各國普遍實行的考核商業銀行經營安全性的重要監測指標。可以從以下幾個方面認識它的重要性：

1.資本充足率的高低代表著商業銀行應付金融風險能力的大小，而金融風險在市場經濟的多變環境中是客觀存在的，在經濟全球化和科技快速進步的過程中是不容易準確預測的。

2.一家好的銀行不僅要謀求自我發展，更要有充分的自我約束，而資本充足率正是這種約束，即一定規模的資本金只能經營一定規模的業務量。

3.資本充足率對一家銀行的國際活動、國際地位會有很大影響。國際評級機構通常把資本充足率作為銀行評級的重要尺度，從而會在很大程度上影響一家銀行的國際金融活動能力。

4.資本充足率是對銀行進行資本監管的有效工具之一。

二、資本充足率的改善途徑

根據《商業銀行充足率管理辦法　》，商業銀行資本充足率的計算公式如下：

資本充足率　=（資本一扣除項）/　（風險加權資產　+12.5倍的市場風險資本）

因此　，銀行若要改善其資本充足狀況　，有兩種途徑：一是調整分子　，即通過增加資本來提高資本充足率　，如發行股票、可轉換債券和五年期以上的長期次級債券等；二是調整分母　，即通過降低風險資產的規模來使其達到資本充足率的要求　，如出售一部分貸款　，或將高風險權重的資產轉換成低風險權重的資產等。

三、實現資產證券化有效改善商業銀行資本充足率

資產證券化是分母戰略的主要方式，一旦銀行實施了資產證券化，相應的證券化資產就可以從銀行的資產負債表中轉出，從而達到改善銀行資本。

（一）采取真實出售的破產隔離方式

與發起人的“破產隔離”是指證券投資者的收益將不受發起人破產風險的影響，即發行證券的風險嚴格限制在基礎資產所固有的不確定性上，而將其與原始權益人的經營風險完全隔絕開來。在資產真實出售的情況下，證券化可以使資產轉讓者把證券化的資產從資產負債表中分離出去，同時確認出售的盈利或損失。面臨資本充足率限制的銀行，可以利用證券化減少資產數量，從而可以相對提高資本充足比率。同時，如果真實出售并未成立，而是將資產交易作為融資處理，則證券化資產將作為抵押品，保留在發起人的資產負債表中，發起人獲得的資金作為負債處理，此時發起人的負債增加，資本充足率沒有變化。可見，商業銀行通過資產證券化將基礎資產“真實出售”給特別目的公司（SPV）的同時把基礎資產從商業銀行的資產負債表中移出，變為風險系數為零的現金，在資本總額不變的情況下，減少了銀行風險加權資產的總量，提高了銀行的資本充足率。

總體上來講，真實出售比擔保融資而言，不僅能改善原始權益人的資產負債表，而且破產隔離的實現上也比擔保融資更加徹底。但是界定真實出售還是擔保融資卻是一大難點。巴塞爾委員會指出，如果發起行承擔著下列任何一項責任，則認為它并沒有實現真實的出售：一是回購或交換任何資產；二是任何已售出資產的損失保留在出售方銀行；三是支付已售出資產本息的任何責任（服務費除外）。這三類資產均應由銀行的資本作為支持。

所以說，作為資本充足狀況的改進手段，只有真實出售下的表外證券化才能夠真正發揮作用。采取真實出售的破產隔離方式，才能實現證券化資產的表外化處理，從而實現該資產所對應風險的轉移。可見，采取“真實出售”的破產隔離方式是實現資產證券化有效改善資本充足率的前提條件。

（二）嚴格遵循“經濟實質”原則，實現風險的有效轉移

“經濟實質”原則是《巴塞爾Ⅱ》所規定的用來判斷商業銀行的資產證券化業務是否實現了風險有效轉移的最高原則。從資產證券化的實踐來看，在許多交易結構中，作為發起機構的銀行都保留了不同程度的風險。甚至還有這樣的情況，資產雖然在“法律”和“會計”意義上已經實現了真實出售，但就其“經濟實質”而言，發起銀行仍然保留了相當數量的風險。如果不為這部分風險計提監管資本，銀行的資本充足性和經營的審慎性就會受到嚴重的損害。這也是《巴塞爾Ⅱ》的“資產證券化框架”為什么強調，監管者要根據交易的“經濟實質”，而不僅僅是“法律形式”，來確定資本監管政策的原因所在。

銀行作為被監管者，只有嚴格按照“經濟實質”的原則去開展資產證券化業務，才會實現改善資本充足率的目的。具體而言，商業銀行在實行了資產證券化后，應保證對被轉讓的資產沒有保留實際的控制，沒有以提供信用增級、流動性便利等其他身份參與交易的其他環節，沒有為證券化提供隱性支持。目前　，在大多數資產證券化的設計中，都采用了將資產支持證券進行分層的信用增級手段，　即將證券分為優先級和次級證券，分別享有不同的受償順序。比較常見的資產證券化安排是，發起銀行在交易之初將資產出售或轉讓出去了，但同時又持有以該資產為基礎發行的次級證券。《巴塞爾Ⅱ》規定　，如果銀行持有最低級別的次級證券，即承擔第一損失責任，就應當將其直接從監管資本中扣除，相當于為所保留的風險“一對一”地分配資本（Dollar　-　for　-Dollar　capital　charge）。在某些情況下，這還可能導致發起銀行比在證券化之前計提更多的資本。

（三）選擇風險權重較大的優良貸款進行證券化

我國《商業銀行資本充足率管理辦法》中對各類資產賦予了不同的權重，除個人住房抵押貸款的風險權重為50%外，其他各類資產均為100%。不考慮其他因素，僅考慮風險權重對資本充足率的影響，顯然，個人住房抵押貸款貸款的證券化對改善商業銀行的資本充足率效果會相對不明顯。所以，我國商業銀行欲通過資產證券化來改善其資本充足率，必須另辟蹊徑。

1.積極開展汽車貸款和信用卡應收款證券化

汽車貸款和信用卡應收款是國外重要的證券化產品。與住房抵押貸款一樣，汽車消費貸款也是一種與消費相關的分期付款式的金融資產。信用卡持卡人在發卡機構提供的信用額度內延遲付款和分期付款，就形成了對持卡人的應收款。以此作為支持發行證券進行的融資即為信用卡應收款證券化（　Credit　Card　Receivable-backed　Securitization）。

盡管目前我國汽車貸款和信用卡應收款的絕對規模還較小，但汽車貸款和信用卡應收款的風險也逐步凸現。近年來，我國消費信貸的壞賬率一路攀升，部分地區高達20％～30％，遠遠高于國際上的水平。隨著貸款規模的進一步擴大以及貸款風險分散要求的增加，這兩類資產的證券化也必將逐步推開。

2.逐步推進基礎設施項目貸款證券化

基礎設施項目貸款多為中長期貸款。從技術可行性的角度來看，公路、電廠等基礎設施資產具有較為穩定的現金流，適合作為中長期貸款證券化的資產。而且國家開發銀行的　ABS　試點就是中長期貸款-基礎設施項目貸款證券化的典型，為基礎設施項目貸款證券化提供了可貴的經驗。

因此，銀行在不同的約束條件下，可以根據自己的實際需要及現實環境，通過選擇合適的證券化資產，來充分發揮資產證券化在提高流動性、增加資本充足率、以及低成本融資等一方面或多方面的作用。

參考文獻：